中國食飲進入成熟期：26 家公司最近五年增速分化

整體降速，但不是整齊劃一

國海證券把 26 家中國食品飲料公司分成五個五年區間，觀察收入複合成長率。最新的 2021 至 2025 年資料顯示，產業已從人口、消費升級與通路擴張帶動的全面成長，進入明顯分化。

白酒裡，山西汾酒仍有 22.6% 的五年 CAGR，古井貢酒 12.8%、貴州茅台 12.2%；但五糧液為 -6.7%、洋河股份 -1.9%、酒鬼酒 -9.5%。這提醒我們，「高端白酒」或「白酒龍頭」不再足以概括所有公司，品牌勢能、區域份額、產品價格帶與庫存週期的差異正在放大。

啤酒與乳業：從量增轉向產品組合

啤酒企業最新五年 CAGR 大致落在 3% 至 7%，青島啤酒 3.2%、重慶啤酒 6.1%、燕京啤酒 7.0%，比較接近成熟市場的增長速度。未來價值更依賴高端化、即飲場景、成本效率與分紅，而不是總量快速擴大。

乳製品則更顯壓力：伊利股份 3.7%、蒙牛乳業 1.6%，反映人口結構、原奶供需與需求成熟的多重影響。區域乳企天潤乳業仍有 9.3%，說明局部市場與差異化通路仍可能創造增量。

零食仍有結構性成長

鹽津鋪子最新五年 CAGR 24.1%、安井食品 18.4%，明顯高於多數傳統品類。背後可能包括零食量販、供應鏈效率、渠道變革、品類滲透與連鎖化。

但高增長也需要拆解品質。新通路紅利可能帶來快速放量，同時壓低價格與提高促銷依賴。投資人要觀察毛利率、銷售費用、應收與存貨，確認收入不是拿現金流換來的。

成熟期的四種公司

• 份額提升型：產業不長，公司靠品牌與通路搶到更多市場。
• 價格組合型：銷量平穩，透過高端化、小包裝與新品提高單位收入。
• 效率改善型：收入慢，但費用、周轉與資產效率提高。
• 現金回報型：增長有限，靠自由現金流、分紅與回購創造報酬。

五年 CAGR 不能取代年度路徑

複合成長率把起點和終點濃縮成一個數字，方便比較，也會隱藏中間發生的事。兩家公司同樣是 10%，一家公司可能每年穩定成長，另一家公司可能先暴增、後衰退；前者的需求與通路較可預測，後者則可能受到低基期、併購或渠道囤貨影響。閱讀圖表時，應再展開每年收入、銷量與價格，確認成長是一條坡，還是一座煙火。

基期也很重要。2021 年仍受疫情、消費場景與供應鏈干擾，某些餐飲或即飲品類從低點恢復，五年數字會顯得較快；另一些高端品類在先前已累積大量渠道庫存，後續去化就會拖累收入。CAGR 適合當雷達，不適合直接當買進按鈕。

中國食飲要特別檢查渠道庫存

品牌商把貨賣給經銷商，可以認列收入，但終端消費者未必已經買走。當公司為了達成目標增加壓貨，經銷商庫存天數、折價與跨區倒貨會上升，最後反映為價格體系鬆動。白酒、乳製品與調味品的渠道結構不同，卻都要比較出貨與終端動銷，並觀察合約負債、應收帳款及經銷商數量變化。

零食量販與即時零售則帶來另一種考題：新渠道能快速放量，也可能讓消費者更重視折扣。公司若能以供應鏈效率承受較低加價率，同時維持周轉，仍可創造價值；若只是用高銷售費用換位置，營收愈快，現金可能愈喘。

台灣投資人可以怎麼使用這張圖

不必把二十六家公司排成單一名次，而應先按白酒、啤酒、乳品、零食與調味品分組，找出各組的成長中位數，再判斷公司高於同業的原因。接著把收入 CAGR 與毛利率、自由現金流、存貨及股東回報交叉比對。高成長且現金改善，代表份額或模式可能真的變強；高成長但庫存與應收惡化，就要提高折扣率；低成長但現金回報清楚，也可能是另一種合理資產。

增速換檔不是消費產業的句點，而是選股方法的改版通知。以前大家一起漲，看誰跑得快；現在要先分清楚，誰真的有路。

這篇是「可口可樂股價新高解密｜消費龍頭長期複利的 10 堂課」第 7 篇。好品牌值得研究，好價格才值得投資；兩者不要在心裡偷偷合併報表。